Στις αγορές, οι μεγάλες αλλαγές δεν ανακοινώνονται πάντα με δραματικές δηλώσεις. Μερικές φορές κρύβονται σε έναν αριθμό, σε μια θέση που αδειάζει αθόρυβα πριν προλάβουν οι επενδυτές να αντιληφθούν τι συνέβη.
Ο Λέισι Χαντ δεν έγραψε ένα μανιφέστο για το τέλος της εποχής των ομολόγων. Απλώς τα πούλησε, όπως εξηγεί σε αναλυτικό ρεπορτάζ το MarketWatch. Και γιατί έχει σημασία η κίνησή του αυτή;
Ο 83χρονος οικονομολόγος από το Τέξας υπήρξε για 44 χρόνια ένας από τους πιο συνεπείς υποστηρικτές των μακροπρόθεσμων αμερικανικών κρατικών τίτλων. Από τις αρχές της δεκαετίας του 1980, όταν τα επιτόκια των στεγαστικών δανείων κινούνταν σε διψήφια επίπεδα και ο Πολ Βόλκερ πολεμούσε τον πληθωρισμό με εξαιρετικά σκληρή νομισματική πολιτική, ο Χαντ στοιχημάτισε ότι οι αποδόσεις των ομολόγων θα υποχωρούσαν.
Ήταν μια άποψη που τότε φαινόταν παράλογη. Αποδείχθηκε μία από τις πιο επιτυχημένες επενδυτικές στρατηγικές των τελευταίων δεκαετιών.
Τώρα, όμως, ο Χαντ αλλάζει πλευρά.
Από διάρκεια 21 ετών σε λιγότερο από έναν χρόνο
Μαζί με τον Βαν Χόισινγκτον, ο Χαντ διαχειρίζεται την Hoisington Investment Management, μια εταιρεία που έχει συνδέσει σχεδόν ολόκληρη την ταυτότητά της με τα μακροπρόθεσμα αμερικανικά ομόλογα.
Η βασική της θεωρία ήταν απλή: μια οικονομία που είναι θαμμένη στο χρέος δεν μπορεί να δημιουργήσει επίμονο πληθωρισμό, επειδή η εξυπηρέτηση του χρέους απορροφά τα χρήματα που διαφορετικά θα διοχετεύονταν στην κατανάλωση και στις επενδύσεις. Η ανάπτυξη επιβραδύνεται, οι τιμές παραμένουν συγκρατημένες και τα επιτόκια υποχωρούν.
Για περισσότερα από 40 χρόνια, η θεωρία αυτή δικαιωνόταν.
Μέχρι τον Ιανουάριο, η Hoisington εξακολουθούσε να προβλέπει αποκλιμάκωση του πληθωρισμού μέσα στο 2026 και πτώση των μακροπρόθεσμων αποδόσεων.
Λίγους μήνες αργότερα, όμως, η εικόνα είχε ανατραπεί. Η εταιρεία κατέληξε ότι ο δομικός πληθωρισμός στις ΗΠΑ μετακινείται σε ένα υψηλότερο σημείο ισορροπίας, μεταξύ 3,5% και 4,5%, και ότι τόσο οι τιμές όσο και οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών τίτλων θα κινηθούν ανοδικά.
Η αλλαγή αποτυπώθηκε πρώτα στο χαρτοφυλάκιο.
Η αποτελεσματική διάρκεια του Wasatch-Hoisington U.S. Treasury Fund ανερχόταν σε περίπου 20,9 χρόνια τον περασμένο Σεπτέμβριο. Έως το τέλος Μαρτίου είχε μειωθεί στα 4,7 χρόνια. Στα τέλη Ιουνίου είχε υποχωρήσει κάτω από τον έναν χρόνο, έναντι περίπου έξι ετών για τον δείκτη αναφοράς.
Η διάρκεια μετρά πόσο ευαίσθητη είναι η τιμή ενός ομολόγου στις μεταβολές των επιτοκίων. Διάρκεια 21 ετών σημαίνει τεράστια έκθεση σε μια πτώση των αποδόσεων – αλλά και τεράστια ζημιά αν αυτές αυξηθούν.
Η υποχώρησή της κάτω από τον έναν χρόνο δεν είναι απλώς μια προσαρμογή. Είναι εγκατάλειψη της παλιάς στρατηγικής.
Οι τρεις πυλώνες που στήριξαν το μεγάλο ράλι
Η τεσσαρακονταετής ανοδική αγορά των αμερικανικών ομολόγων στηρίχθηκε σε τρεις μεγάλες δυνάμεις.
Η πρώτη ήταν η παγκοσμιοποίηση. Η πτώση του Τείχους του Βερολίνου, η είσοδος της Κίνας στο παγκόσμιο εμπορικό σύστημα και η ενσωμάτωση εκατοντάδων εκατομμυρίων εργαζομένων χαμηλού κόστους στην παγκόσμια παραγωγή πίεσαν τις τιμές των αγαθών προς τα κάτω.
Οι ΗΠΑ μπορούσαν να εισάγουν φθηνότερα προϊόντα, περιορίζοντας τον πληθωρισμό ακόμη και σε περιόδους ισχυρής ανάπτυξης.
Αυτός ο μηχανισμός έχει πλέον αρχίσει να υποχωρεί. Η Ουάσιγκτον δίνει μεγαλύτερη βαρύτητα στην ασφάλεια των εφοδιαστικών αλυσίδων, στη μεταφορά παραγωγής στο εσωτερικό ή σε φιλικές χώρες και στη μείωση της εξάρτησης από την Κίνα.
Η επιλογή μπορεί να ενισχύει την οικονομική και εθνική ασφάλεια, αλλά δεν είναι δωρεάν. Η ασφαλέστερη παραγωγή είναι συνήθως και ακριβότερη.
Η Ιαπωνία δεν αγοράζει πλέον με κλειστά μάτια
Ο δεύτερος πυλώνας ήταν η αδιάκοπη ζήτηση για αμερικανικό χρέος από τις μεγάλες εξαγωγικές οικονομίες.
Μετά τη Συμφωνία της Πλάζα το 1985, το γιεν ενισχύθηκε απότομα έναντι του δολαρίου, απειλώντας την ανταγωνιστικότητα των ιαπωνικών εξαγωγών. Η Ιαπωνία επέλεξε να επανεπενδύει τα τεράστια εμπορικά της πλεονάσματα σε αμερικανικά κρατικά ομόλογα, αντί να μετατρέπει μαζικά τα δολάρια σε γιεν.
Αργότερα, η Κίνα ακολούθησε το ίδιο μοντέλο.
Έτσι, το αμερικανικό Δημόσιο απέκτησε για δεκαετίες αγοραστές που εμφανίζονταν στις δημοπρασίες ανεξάρτητα από το ύψος της απόδοσης. Η ζήτηση αυτή επέτρεπε στην Ουάσιγκτον να δανείζεται φθηνότερα, ακόμη και καθώς τα ελλείμματα και το δημόσιο χρέος διογκώνονταν.
Τώρα, όμως, οι ιαπωνικοί επενδυτές μπορούν να βρουν ξανά αποδόσεις στην ίδια τους τη χώρα.
Η απόδοση του δεκαετούς ιαπωνικού κρατικού ομολόγου έφθασε στις 9 Ιουλίου το 2,901%, το υψηλότερο επίπεδο από το 1996. Η Ιαπωνία παραμένει ο μεγαλύτερος ξένος κάτοχος αμερικανικού χρέους, με περίπου 1,2 τρισ. δολάρια, αλλά το κίνητρο να μεταφέρει συνεχώς κεφάλαια στις ΗΠΑ έχει εξασθενήσει.
Δεν εγκαταλείπει την αγορά. Απλώς αρχίζει να εξετάζει πιο προσεκτικά την τιμή που πληρώνεται για τον κίνδυνο.
Το τέλος της βεβαιότητας του χαρτοφυλακίου 60/40
Ο τρίτος πυλώνας ήταν η σχεδόν καθολική πεποίθηση ότι τα κρατικά ομόλογα αποτελούν το ασφαλές αντίβαρο των μετοχών.
Το κλασικό χαρτοφυλάκιο με 60% μετοχές και 40% ομόλογα βασίζεται στην ιδέα ότι, όταν οι μετοχές υποχωρούν, τα ομόλογα ενισχύονται και περιορίζουν τις απώλειες.
Ο Χαντ υπήρξε ένας από τους σημαντικότερους θεωρητικούς υποστηρικτές αυτής της άποψης.
Η στροφή του υποδηλώνει ότι τα μακροπρόθεσμα ομόλογα δεν μπορούν πλέον να αντιμετωπίζονται σαν ένας απλός, ασφαλής λογαριασμός αποταμίευσης. Όποιος διατηρεί μεγάλη έκθεση σε τίτλους μεγάλης διάρκειας στοιχηματίζει ουσιαστικά ότι ο πληθωρισμός και τα επιτόκια θα μειωθούν.
Αν αυτό δεν συμβεί, οι απώλειες μπορεί να είναι σημαντικές.
Η αγορά δεν πείστηκε από τον χαμηλότερο πληθωρισμό
Η νέα εκτίμηση της Hoisington έγινε γνωστή την ίδια εβδομάδα κατά την οποία ο πληθωρισμός του Ιουνίου υποχώρησε στο 3,5%, από 4,2%, ενώ οι τιμές κατέγραψαν την πρώτη μηνιαία πτώση σε έξι χρόνια.
Επιφανειακά, τα στοιχεία έμοιαζαν να διαψεύδουν το σενάριο επίμονων πληθωριστικών πιέσεων.
Το πρόβλημα ήταν ότι αφορούσαν έναν κόσμο που είχε ήδη αλλάξει.
Η μέτρηση του Ιουνίου δεν περιλάμβανε τις επιπτώσεις από τη νέα άνοδο του πετρελαίου και τη διακοπή των διελεύσεων από τα Στενά του Ορμούζ στις αρχές Ιουλίου. Κατά τους υπολογισμούς του ίδιου του Χαντ, η ενέργεια επηρεάζει άμεσα και έμμεσα περίπου το 12% έως 15% του δείκτη τιμών καταναλωτή.
Η αγορά ομολόγων έδειξε ότι κοιτάζει ήδη μπροστά.
Την ημέρα ανακοίνωσης των στοιχείων, η απόδοση του διετούς ομολόγου υποχώρησε περισσότερο από επτά μονάδες βάσης. Η απόδοση του 30ετούς, αντίθετα, σχεδόν δεν μετακινήθηκε και παρέμεινε κοντά στο 5,1%.
Η δημοπρασία της 9ης Ιουλίου ολοκληρώθηκε με απόδοση 5,058%, την υψηλότερη από το 2007.
Το μήνυμα ήταν καθαρό: η βραχυπρόθεσμη αποκλιμάκωση του πληθωρισμού μπορεί να επηρεάσει τις προσδοκίες για τη Federal Reserve, αλλά οι επενδυτές που δανείζουν την αμερικανική κυβέρνηση για 30 χρόνια ανησυχούν για κάτι βαθύτερο.
Τι σημαίνει για τους επενδυτές
Η στροφή του Χαντ δεν σημαίνει ότι τα αμερικανικά ομόλογα παύουν να έχουν θέση σε ένα χαρτοφυλάκιο. Σημαίνει, όμως, ότι η διάρκεια έχει πάψει να είναι ένας δωρεάν μηχανισμός προστασίας.
Σε ένα περιβάλλον υψηλότερου πληθωρισμού, αυξανόμενων δημοσιονομικών ελλειμμάτων και μικρότερης ξένης ζήτησης, οι μακροπρόθεσμοι τίτλοι μπορεί να εμφανίζουν μεταβλητότητα που θυμίζει περισσότερο μετοχές παρά ασφαλή καταφύγια.
Ο επενδυτής που αγοράζει σήμερα 30ετή αμερικανικά ομόλογα δεν κλειδώνει απλώς μια απόδοση λίγο πάνω από το 5%. Αναλαμβάνει τον κίνδυνο ότι ο πληθωρισμός θα παραμείνει υψηλός, ότι το δημόσιο χρέος θα συνεχίσει να αυξάνεται και ότι οι παραδοσιακοί αγοραστές δεν θα είναι πλέον διατεθειμένοι να χρηματοδοτούν την Ουάσιγκτον με τους ίδιους όρους.
Για 44 χρόνια, ο Λέισι Χαντ κρατούσε το ισχυρότερο χαρτί της αγοράς ομολόγων: την πεποίθηση ότι οι αποδόσεις θα υποχωρούν.
Το γεγονός ότι τώρα το πέταξε στο τραπέζι δεν αποδεικνύει ότι η μεγάλη ανοδική αγορά έχει τελειώσει οριστικά.
Αποδεικνύει, όμως, ότι ακόμη και ο πιο αφοσιωμένος παίκτης της δεν θέλει πλέον να στοιχηματίζει τα χρήματά του πάνω στην επιστροφή της.
Για να εμφανίζονται περισσότερα άρθρα της Ναυτεμπορικής στις αναζητήσεις σας εύκολα και γρήγορα, πρέπει να προσθέσετε το site στις προτιμώμενες πηγές σας. Μπορείτε να το κάνετε πηγαίνοντας εδώ.
