Του Christopher Dembik,
οικονομολόγου της Saxo Bank
Οι πιο πρόσφατοι κύκλοι σύσφιξης της νομισματικής πολιτικής της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ (Fed) είναι οι εξής:
- 1994 – 1995: Κατά τη συγκεκριμένη περίοδο, το βασικό επιτόκιο της Fed αυξήθηκε κατά 300 μονάδες βάσης, στο 6%.
- 1999 – 2000: Το βασικό επιτόκιο της Fed αυξήθηκε από το 4,75% στο 6,50%.
- 2004 – 2006: Τον Ιούνιο του 2004, η Fed υιοθέτησε μέτρα σύσφιξης της νομισματικής πολιτικής που οδήγησαν σταδιακά το βασικό της επιτόκιο από το 1% στο 5,25%. Τον πρώτο μήνα μετά την πρώτη αύξηση, ο δείκτης δολαρίου αυξήθηκε κατά 2,29%, ενώ ο χρυσός μειώθηκε κατά 3,35%.
Μεγάλος αριθμός επενδυτών ονειρεύονται έναν τέταρτο γύρο ποσοτικής χαλάρωσης (QE), ή τουλάχιστον μια αναβολή της αύξησης των επιτοκίων έως το 2016, ωστόσο κάτι τέτοιο θα ήταν τουλάχιστον απερίσκεπτο.
Δύο επιχειρήματα που διατυπώνονται υπέρ της διατήρησης της υφιστάμενης κατάστασης είναι τα εξής:
Η οικονομία των ΗΠΑ δεν είναι αρκετά ισχυρή ώστε να υποστηρίξει μια αύξηση επιτοκίων
Είναι σίγουρο ότι η αμερικανική οικονομία δεν έχει επανέλθει στα επίπεδα ισχύος που είχε πριν από το 2007. Οι βασικοί παράγοντες που επιβεβαιώνουν ότι η τρέχουσα οικονομία κινείται με βραδύτερους ρυθμούς και είναι πιο ευάλωτη είναι οι πιέσεις στους μισθούς, η πτώση του ποσοστού συμμετοχής του εργατικού δυναμικού κατά 440 μονάδες βάσης σε σχέση με την προ κρίσης εποχή και η χαμηλότερη οικονομική ανάπτυξη συγκριτικά με τις προηγούμενες φάσεις ανάκαμψης, όταν οι ΗΠΑ ήταν σε θέση να παρουσιάζουν αύξηση του ΑΕΠ κατά 4% ή ακόμα και 5%. Όπως φαίνεται από τη χαμηλότερη δυνητική μεγέθυνση του ΑΕΠ (2% για τα έτη 2015-2025, σε σύγκριση με το 3% των ετών 2000-2007), οι ΗΠΑ εισέρχονται σε κάποια μορφή οικονομικής στασιμότητας. Αυτό δεν είναι μόνο συνέπεια της κατάρρευσης των παραγωγικών δυνατοτήτων λόγω της οικονομικής κρίσης του 2007, αλλά αποτελεί παγκόσμιο φαινόμενο. Αντικατοπτρίζει τη γήρανση του πληθυσμού, την επιβράδυνση της παραγωγικότητας, καθώς και τις δομικές αλλαγές που αναδιαμορφώνουν την οικονομία, όπως η «uber-οποίηση» της αγοράς εργασίας (κατά το επιχειρηματικό μοντέλο της εταιρείας Uber), η εκτεταμένη χρήση ρομποτικής στη βιομηχανία, η χρήση καινοτόμων λύσεων γενικά, χωρίς, ωστόσο να υπάρχουν ριζικά πρωτοποριακές εφαρμογές. Η νομισματική πολιτική έχει τη δυνατότητα να αντιμετωπίσει αυτή την κατάσταση. Πλέον όμως, έχει εξαντλήσει τα περιθώριά της και είναι σειρά της δημοσιονομικής πολιτικής να αναλάβει τα ηνία.
Η σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής ενέχει τον κίνδυνο νέας ύφεσης στις αναδυόμενες οικονομίες
Αυτό είναι αναπόφευκτο. Όλες οι κινήσεις σύσφιξης των προηγούμενων τεσσάρων δεκαετιών προκάλεσαν αναστάτωση στις αναδυόμενες αγορές. Από την ύφεση του 2007, το χρέος των χωρών αυτών, που χαρακτηρίζονται ως αναδυόμενες οικονομίες, σε δολάρια έχει αυξηθεί κατακόρυφα, με ολοένα και μεγαλύτερες ωριμάνσεις. Το 2014, το συνολικό χρέος τους είχε φτάσει τα 100 δισ. δολάρια για τα επόμενα 10 χρόνια. Η διατήρηση της υφιστάμενης κατάστασης από τη Fed δεν πρόκειται να προκαλέσει μια απομόχλευση που δεν έχει ήδη ξεκινήσει. Είναι βέβαιο ότι το τέλος αυτού του κύκλου χρέους θα συνοδευθεί από πτωχεύσεις και ακόμη μια χρηματοπιστωτική κρίση. Μεταξύ των πιο ευάλωτων χωρών συγκαταλέγονται εκείνες που δεν κατάφεραν να περιορίσουν την εξάρτησή τους από το πετρέλαιο κατά την τελευταία δεκαετία, όταν οι τιμές πετρελαίου αυξήθηκαν σημαντικά. Πολλές χώρες στην Αφρική, τη Μικρά Ασία ή την Αραβική Χερσόνησο θα μπορούσαν να είχαν αναγκαστεί να ακολουθήσουν το παράδειγμα του Καζακστάν –το οποίο αποδέσμευσε την ισοτιμία του εθνικού νομίσματος με το δολάριο και προχώρησε σε υποτίμηση ύψους 20%– με αποτέλεσμα ακόμα μεγαλύτερη μεταβλητότητα στην αγορά συναλλάγματος. Σε κάθε περίπτωση, η αποτυχία ορισμένων χωρών (Νότια Αφρική, Βραζιλία, Κίνα, Τουρκία) δεν θα πρέπει να επισκιάσει την επιτυχία ή τη δυναμική άλλων (Κολομβία, Ινδία, Περού, Φιλιππίνες και Πολωνία). Οι χώρες που υλοποίησαν τις απαραίτητες δομικές μεταρρυθμίσεις τα τελευταία χρόνια είναι περισσότερο πιθανό να προσαρμοστούν σε μια αύξηση των επιτοκίων από τη Fed – μια αύξηση η οποία κατά πάσα πιθανότητα θα είναι ιδιαίτερα σταδιακή, σε αντίθεση με τον προηγούμενο κύκλο που ξεκίνησε το 2004.
Ωστόσο, η πιθανότητα μιας αύξησης επιτοκίων τον Σεπτέμβριο είναι μεγαλύτερη από τις γενικές εκτιμήσεις. Δεν υπάρχει ιδανική στιγμή για σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής, αλλά υπάρχουν αρκετά επιχειρήματα που επιβεβαιώνουν ότι η Fed μπορεί να ξεκινήσει τη διαδικασία αυτόν τον μήνα, αν το επιθυμεί.
Παραθέτουμε τα τέσσερα κυριότερα:
Με τη στενή έννοια του όρου, η Fed βρίσκεται καθ’ οδόν για την επίτευξη του διττού στόχου της
Με το ποσοστό της ανεργίας στο 5,1%, η αμερικανική οικονομία βρίσκεται πολύ κοντά στην πλήρη απασχόληση, ενώ διανύει τον έβδομο χρόνο συνεχούς ανάπτυξης. Η τρέχουσα περίοδος ανάπτυξης είναι ήδη 16 μήνες μεγαλύτερη σε σύγκριση με τη μέση περίοδο ανάπτυξης από το 1945. Αντίστοιχα, σε ό,τι αφορά τον πληθωρισμό, η Fed έχει σχεδόν εκπληρώσει τον στόχο της, καθώς ο πληθωρισμός, εξαιρώντας το πετρέλαιο και την ενέργεια, κυμαίνεται στο 1,8% − πολύ κοντά στον στόχο του 2%. Λαμβάνοντας υπόψη την πορεία της τιμής ανά βαρέλι, ο πληθωρισμός είναι σημαντικά μειωμένος. Ωστόσο, η τρέχουσα κατάσταση σχεδόν αποπληθωρισμού αποτελεί έναν εξωγενή παράγοντα στον οποίο η Fed διαθέτει μικρή επιρροή και συνεπώς δεν δύναται να αποτελεί τον μοναδικό παράγοντα επιρροής της αμερικανικής νομισματικής πολιτικής.
Η Fed έχει πλήρη συνείδηση του κινδύνου δημιουργίας φαινομένων κερδοσκοπικής φούσκας
Ακόμα και αν η αποφυγή δημιουργίας φαινομένων κερδοσκοπικής φούσκας δεν αποτελεί επισήμως μέρος του διττού στόχου της Fed, η εύλογη αυτή ανησυχία ενισχύεται από την αύξηση της συμμετοχής του χρηματοοικονομικού κλάδου στην οικονομία. Η οικονομική βιβλιογραφία, ήδη από τις αρχές του προηγούμενου αιώνα, έχει υπογραμμίσει την ανάγκη οι κεντρικές τράπεζες να συμπεριλάβουν την τιμή των περιουσιακών στοιχείων και των ακινήτων προκειμένου να διαμορφώνουν μια πιο αντιπροσωπευτική εικόνα του πραγματικού πληθωρισμού. Οι πρόσφατες κερδοσκοπικές φούσκες στην αγορά μετοχών ή ακινήτων σε αρκετές βιομηχανοποιημένες χώρες επιβεβαιώνουν αυτή την αναγκαιότητα. Στις ΗΠΑ, αρχίζουν να επανεμφανίζονται οι υπερβολές που οδήγησαν στην κρίση του 2007. Οι τιμές πολλών μετοχών έχουν αποσυνδεθεί από τους ισολογισμούς των εταιρειών, ενώ όσοι ενδιαφέρονται να προχωρήσουν σε αγορά πρώτης κατοικίας μπορούν και πάλι να λάβουν δάνειο για το 97% της αξίας του ακινήτου. Η επιστροφή σε μια πιο ορθολογική νομισματική πολιτική ενέχει προφανείς κινδύνους, αλλά το πρωταρχικό όφελος θα είναι η επαναφορά της «πραγματικής» αξίας στο χρήμα.
Οι πιστωτικές συνθήκες θα επιδείξουν ελαστικότητα και αντοχή
Ακόμα και αν ο συντονισμός των νομισματικών πολιτικών μεταξύ των βασικών κεντρικών τραπεζών αποτελεί απατηλό όνειρο, μπορούμε να πούμε ότι υφίσταται μέχρι ενός βαθμού. Αυτό γίνεται φανερό από την απόφαση της Κεντρικής Τράπεζας της Ελβετίας (SNB) να αποσύρει την επί τριετίας ελάχιστη συναλλαγματική ισοτιμία του ελβετικού νομίσματος, τον περασμένο Ιανουάριο, λίγες μόλις μέρες πριν από την επίσημη ανακοίνωση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) για το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης. Σε περίπτωση που η Fed αυξήσει τα επιτόκια τον Σεπτέμβριο, η παγκόσμια εκτύπωση χρήματος θα αυξηθεί. Η σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής στην Αμερική θα είναι ιδιαίτερα σταδιακή. Επιπλέον, η ΕΚΤ δεν θα πρέπει να αυξήσει τα επιτόκια έως τα τέλη του 2016 τουλάχιστον, ενώ η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας (BoJ) ακολουθεί μια ανάλογη διαδικασία, η οποία δεν αναμένεται να ολοκληρωθεί σύντομα.
Η αξιοπιστία της Fed εξαρτάται από αυτό
Η πιθανότητα αύξησης των επιτοκίων τον Σεπτέμβριο αποτελεί θέμα συζήτησης εδώ και μήνες, και από την περασμένη άνοιξη έχει οδηγήσει σε ανασχεδιασμό των χαρτοφυλακίων προς όφελος των προϊόντων που είναι αποτιμώμενα σε δολάρια. Τυχόν υπαναχώρηση της Fed θα αποδυνάμωνε την αξιοπιστία της και τη στρατηγική καθοδήγησης για το μέλλον, την οποία με δυσκολία εγκαινίασε το 2008, και θα στήριζε περισσότερο την ιδέα ότι οι αποφάσεις της καθοδηγούνται από φαινόμενα αναστάτωσης στην αγορά. Μετά το συμβάν με το ελβετικό φράγκο στις αρχές του 2015, η αξιοπιστία των κεντρικών τραπεζών έχει πληγεί σημαντικά. Μια αναβολή της αύξησης των επιτοκίων ενδέχεται να αλλοιώσει το μήνυμα της κεντρικής τράπεζας των ΗΠΑ. Σε περίπτωση που η Fed αποφασίσει να διατηρήσει το status quo αυτόν τον μήνα, ενδεχομένως λόγω της κατάστασης στην Κίνα, είναι δύσκολο να βρεθούν επαρκείς λόγοι ώστε η αύξηση να καθυστερήσει μέχρι τα τέλη του έτους. Η Fed θα εξαντλούσε γρήγορα τα βάσιμα επιχειρήματα που θα δικαιολογούσαν αυτή την αλλαγή στη στρατηγική της.
